市场为什么反弹？
我们认为自2023年初开始这一轮小牛市出现的原因主要有两点：
外部原因：全球金融市场的流动性回暖；美国通胀放缓，市场预测美联储加息放缓；内部原因：Crypto市场在2022年连续爆雷后，市场已经完成了去杠杆。没有新的黑天鹅事件出现，市场内的资金逐步从优质资产开始建仓。传统金融市场的流动性回暖
尽管数字资产的表现未来可能与传统投资产品的表现脱钩，但现阶段Crypto市场与传统金融市场的表现仍然密切相关。过去一年传统金融市场股票、债券齐跌，是数十年来表现最差的一年。论其原因主要是美联储为遏制美国通胀，而大幅度快速加息，导致全球的金融流动性迅速收紧。
自2022年下半年开始，美国通胀开始放缓，美国12月通胀同比上升6.5%，是2021年12月以来的最低值。市场普遍预计美联储的加息将会放缓。金融市场压力得到缓解，流动性恢复。下图为衡量整体金融市场压力的指数，涵盖了信用市场，股票市场，金融机构融资市场，避险资产及波动率，金融市场压力目前为2022年初以来最为缓和。
MicroStrategy与Silvergate签订协议拿回34,619枚抵押的比特币:金色财经报道，据提交给美国SEC的披露，MicroStrategy已于3月24日和Silvergate Bank签订一份预付款、弃权和还款信用和担保协议，MicroStrategy自愿向Silvergate支付1.61亿美元以全面履行贷款和所有其他信贷协议义务，此前贷款所抵押的34,619枚比特币已归还给MicroStrategy保管。另据加密KOL/img/20230515142357153728/0.jpg "/>
《创智赢家》投资人Kevin O'Leary：LedgerX因监管成为唯一没有归零的 FTX 相关实体:金色财经报道，创投节目《创智赢家》明星投资人凯文·奥利里 (Kevin O'Leary) 在出席美国参议院银行、住房和城市事务委员会《加密货币崩溃：为什么 FTX 泡沫破灭以及对消费者的伤害》听证会时强调了加密监管，他表示 LedgerX 是唯一没有归零的 FTX 相关实体，因为该衍生品交易平台受到美国商品期货交易委员会监管。不过凯文·奥利里在听证会上抨击了 CZ，声称加密货币交易所 Binance “故意”造成 FTX 破产。（decrypt）[2022/12/15 21:46:04]
金融市场压力指数，来源：OfficeofFinancialResearch
Crypto市场完成去杠杆
Crypto市场在2022年经过血腥的洗礼后，市场内部的杠杆已经大幅度降低。
Crypto市场内的杠杆主要有两个来源，一是交易所内的杠杆交易，二是链上DeFi的抵押借贷。无论是交易所内的杠杆交易，还是DeFi里的抵押借贷，目前都处在数年内的低位，市场上的整体杠杆水平明显的下降。
富国银行：股票市场将在 2023 年创出更低的低点:金色财经报道，Watcher.Guru在社交媒体上称，富国银行表示“市场底部尚未建立，股票将在 2023 年创出更低的低点。”[2022/9/27 22:31:22]
合约未平仓量是指投资者持有的衍生品未平仓合约总量，代表活跃的仓位价值。未平仓量的变化可以帮助我们了解交易所内杠杆交易的情况。目前，交易所内未平仓量相比去年11月?FTX倒闭前下跌了30%，相比2021年牛市时跌幅逾60%。
合约未平仓量，来源：Coinglass
链上抵押借贷中，$ETH?是DeFi中最重要的抵押品，我们可以通过$ETH作为抵押品的借贷中，潜在的清算金额观察链上的杠杆情况。DeFiLlama的数据显示，如果$ETH价格下跌至$1,000，仅仅会有价值2.2亿美元的$ETH被清算。这说明链上借贷的杠杆率很低，抵押借贷者将借贷金额控制在非常安全的水平内，在如此低的杠杆率下，出现大规模清算概率几乎可以忽略不计。
ParallelChain Lab获GEM Digital 5000万美元投资:金色财经报道，数字资产投资公司GEM Digital Limited 已向Layer-1协议开发项目ParallelChain Labs投资了5000万美元，ParallelChain 是一个多合一的去中心化区块链，可处理企业级和零售级用例，旗下有两个可扩展Layer 1平台，分别是公共主网和专用网络。本次投资后，ParallelChain Lab将加速推动公共主网开发并部署权益证明共识机制，是一个跨公共区块链应用程序的隐私、合规性和可扩展性需求解决方案，可以缩小 DeFi 和 CeFi 之间的差距。（bitcoinist）[2022/9/24 7:18:57]
浙江实现数字人民币税费缴纳业务全场景落地:4月26日消息，记者从国家税务总局浙江省税务局获悉，自4月以来，浙江多地探索数字人民币从税(费)款缴纳到国库入库对账全流程线上流转，目前该省已完成数字人民币税费缴纳业务全场景落地。下一步，国家税务总局浙江省税务局、中国人民银行杭州中心支行将继续探索支持共同富裕示范区建设以及减税降费等涉税应用场景体系建设，进一步推进数字人民币在税务领域的全面应用。（中新网）[2022/4/26 5:12:07]
当$ETH价格下跌到某一金额时，DeFi借贷内的清算规模，来源：DefiLlama
金融流动性回暖，Crypto市场内部完成去杠杆，我们判断市场于2022年末已经触底。但这次强劲的反弹中，资金对于非主流币种仍然处于一种观望状态，担心是否有新的爆雷事件，于是抄底比特币成为资金重回市场的首选。
这导致了本次的市场反弹一个明显特点，$BTC?领涨。比特币的市场占比回升到近6个月的高位。
比特币市值占比，来源：Tradingview
链上活动在回暖，但存在隐忧
价格的上涨仅是一方面。行业的目标是建立一个基于区块链的经济体，链上活跃的经济活动才是数字资产价格的基本面。在现实世界，我们用国内生产总值衡量经济的发展，而链上世界还没有一个衡量整体经济活动的指标。以太坊的gas费用可以作为一个短期内参考指标，活跃的链上经济活动会导致更高的gas费用。
剔除11月份由于FTX事件的恐慌导致的gas费用飙升，以太坊目前的gas费用是26gwei，处于半年的高位。链上活动明显在回暖，以太坊也重返通缩。
以太坊gas费用7日移动平均值，来源：Glassnode
价格上升，链上活动活跃度上升，但我们仍然认为市场并没有完全恢复。目前市场上最大的隐忧是全市场稳定币仍然在流出。
稳定币是Crypto市场流动性的源头，市场外的资金进入市场首先会把资金兑换为美元稳定币。美元稳定币的净流入代表了外部资金的进入，而净流出则代表了Crypto市场内的资金在离开。
过去一年，稳定币有两波显著的流出。第一波流出发生在2022年5-7月，由Terra和3AC的破产引起，第二波开始于10月，在FTX倒闭之前并延续至今。在两次市场严重恐慌的之间的平静期8月及9月，稳定币流出显著减轻，甚至出现一定的流入。
我们预计随着这一轮市场的回暖，稳定币流出会逐渐缓解，从净流出转变为净流入。
稳定币的净流出，来源：Glassnode
大家最关心的问题，能不能继续涨？
能不能继续涨，重回牛市，投资者只关心这一个问题。
一个真正的牛市是什么样的？用传统投资领域的一句话：大盘股搭台，小盘股唱戏。在牛市中，各种各样中小项目的代币受到资金的推动，会上涨数倍，数十倍，而比特币由于其巨大市值，上涨的空间则非常有限。在中小代币上涨数倍，数十倍时，比特币只能上涨一倍或不到一倍，于是比特币的市值占整体Crypto市场市值的比值下降。同一时间，火热的市场，各式各样赚钱的机会吸引场外的资金源源不断流入市场内，进一步推动市场前进。
因此，我们需要观察的两个指标：
稳定币从净流出逐渐变为净流入；比特币的市场占比开始缓慢下降。最理想的情景是，从年初至今的强劲反弹之后市场站稳，逐渐吸引新资金入场，新的资金进一步推动市场内各种项目普遍上涨，逐渐形成新一轮的牛市。我们仍处在第一阶段。
虽然我认为市场正按照最理想的情景推进，但我们还没到一波大牛市中只需要随波而上就能赚钱的阶段，这个阶段需要的是观察指标，保持灵活，如果市场没有按照预想中的情况演绎，那就果断离场。
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