编者按
金融数据表现强于预期。在总量层面，社融口径与新增人民币贷款口径累积新增融资总额均表现强于预期，1-6月金融机构新增人民币贷款总计15.73万亿元，1-6月新增社会融资额达21.54万亿元人民币。在结构层面，从短贷/中长期贷款这一角度看，我们认为居民与企业部门信贷需求表现中性偏乐观。
然而我们发现国内经济对于货币政策的敏感度在降低。去年底和今年一季度末央行分别进行了25bp的降准操作，但从实际来看并未收到预期一般的效果，这也意味着央行若想通过如往年般降准刺激经济发展很可能是南辕北辙。由于去年起居民部门出现了较为明显的预防性储蓄、提前还贷倾向，同时企业部门信贷需求也较为低迷，导致了一些声音认为当前国内很可能出现了如同日本上世纪一般“缩表”导致的经济衰退。
对资产负债表衰退的一种理解：如何提升国民经济ROE？如果从微观理论理解，经济总量GDP是流量数据，是“损益表”的概念，可以将GDP的衰退理解为“损益表衰退”；而宏观层面的现存地产总市值、股票市场总市值、居民存款等则是“资产负债表”概念。我们可以借此来理解“损益表衰退”和“资产负债表衰退”之间的关系。倘若发生“资产负债表”缩表，该如何寻求“损益表”的优异表现？核心是要提升宏观经济的ROE。但从ROE拆解三大组成因子看，资产负债表衰退背景下刺激经济可用手段并不太多，需要超常规手段以扭转经济预期。
Capstone Advisors CEO：建议购买黄金和比特币以取代国债对冲股市风险:管理资产达220亿美元的Capstone Advisors首席执行官Paul Britton认为，数十年来通过持有政府债券来平衡股票风险的策略可能已经走到了尽头，主要原因是美联储将利率降至零，使许多人得以从技术上获得“免费”资金，最终购买股票并向市场注资。这一变化有着巨大的影响。美元等法币一直面临通胀和长期风险。
此外报告显示，目前股市由散户交易员、而非对冲基金和银行主导，导致价格错位，并偏离了基本的内在价值，而一些机构已经开始存储比特币和以太坊。
Britton指出：“资产配置者将不得不考虑债券的替代品，包括现金、黄金、加密货币以及他们可能不太熟悉的显式波动策略——比如直接对冲股票的看跌期权。”但他同时表示，因波动性巨大，购买加密货币作为一种有效对冲有利有弊。（CryptoSlate）[2020/6/11]
结论：小作文期待的政策组合大概率不会出现，留意Q2经济读数与月末会议。在取向上，还是可以对政策保持乐观，但重点在修复，而非刺激。在手段上，我们认为当前政策环境并不是流动性不够，而是货币之水难以流向应去之处。因此以往央行通过降低存款准备金率投放流动性并结合MLF降息引导广谱利率下行以降低资金成本的组合拳，大概率对于预期的扭转大概率效果不佳。政策有，但不会是超大宽松组合。
声音 | 分析师：比特币上周的表现优于股市:在2018年投资在某种程度上已经成为一项冒险。在很长一段时间内，很难找到表现好的市场。然而，有分析师认为，比特币上周的表现优于股市。考虑到迄今为止加密货币经历的艰难年份，这点令人惊讶。[2018/10/20]
文/许博男
01金融数据表现强于预期
在总量层面，社融口径与新增人民币贷款口径累积新增融资总额均表现强于预期。我们在《从信贷投放一窥当前资产定价的三个线索》中提出金融数据的主要组成部分是企业信贷，和出口数据类似，企业信贷投放情况主要看销售，有较强的“订单性”，应该通盘考虑，最好要看累计同比。从人民币贷款口径看，1-6月金融机构新增人民币贷款总计15.73万亿元，强于2021年同期的12.76万亿与2022年的13.69万亿；6月单月新增人民币贷款3.05万亿元，高于预期值2.32万亿；从社会融资总额口径看，1-6月新增社会融资额达21.54万亿元人民币，强于2021年同期的17.80万亿与2022年的21.02万亿；单月新增社融4.22万亿，强于预期的3.10万亿。综上，社融总量表现总体强于预期。
金色财经现场报道时代链讯合伙人杨建：币圈的风险要远远大于股市，投资的资金不要超过自己资产的10%:金色财经现场报道，在2018中国区块链高峰论坛以“区块链将带给我们怎样的未来”的圆桌论坛上，时代链讯合伙人杨建表示，“想要在区块链投资中赚钱，需要有自己的认知，需要不断提升自己的认知，也要有安全意思，币圈的风险要远远大于股市，投资的资金不要超过自己资产的10%。[2018/5/20]
在结构层面，居民与企业部门信贷需求表现中性偏乐观。对于居民部门，1-6月新增居民部门短期贷款1.33万亿元人民币，新增居民部门中长期贷款1.46万亿，从结构上看短贷/中长期贷款比例在水位上并未出现明显变化。由于在统计层面短贷往往对应居民部门的信用卡、小额贷，而中长期贷款对应的主要是汽车消费、购房贷款。在这一角度看，我们对居民部门的资产负债表修复情况维持中性判断。对于企业部门，1-6月新增企业部门短期贷款3.84万亿元人民币，新增企业部门中长期贷款9.71万亿，新增票据融资-0.89万亿，企业信贷结构事实上出现了一定程度的修复趋势。
新债王Gundlach：通过观察比特币获得股市下一步走势:“新债王”Gundlach：投资者可以通过观察比特币获得股市的下一步走势。[2018/2/24]
A股市场区块链概念近期持续升温 多家公司提示“区块链”热蕴涵风险:近期，多家上市公司或通过互动平台、或通过公告形式，披露了其“区块链”业务相关布局情况，并对其中蕴涵的风险进行了提示。有的公司被质疑蹭“区块链”热点，而收到交易所发出的问询函，要求说明是否存在主动迎合市场热点，炒作公司股价等问题。业内人士表示，区块链属于前沿技术，投资者应客观看待其商业前景。从目前情况看，上市公司开展的区块链项目实施存在变动的可能性。同时，应警惕蹭热点概念的公司。[2018/1/12]
从三大组成因子看，资产负债表衰退背景下，刺激经济可用手段并不太多。
在杠杆层面：从相对萎靡的信贷需求，以及货币到信用的传导不畅已经可以看出，居民与企业部门在当前形势之下对于加杠杆的需求并不大，因此仅通过货币政策手段试图通过增加杠杆提升ROE似乎并不可行。
在利润层面：虽然一直制约上游工业企业的工业品价格已经出现了较为明显的回落，但考虑到更加萎靡的营业收入端，利润率并不足够使人乐观。同时利润率水平并不是宏观层面所易于调控的抓手。
在预期层面：从当前实际情况看，如果仅以如同往年的货币与财政政策进行调节似乎对于企业家与市场已经是平平无奇。
04结论：此前市场期待的政策组合或许并不会来，
留意Q2经济读数与月末会议
在取向上，还是可以对政策保持乐观，但重点在修复，而非刺激。从我们跟踪的高频数据看，虽然服务业回复斜率尚可保证，但工业恢复并不乐观。同时考虑到再次回落的物价数据已经初步彰显需求的萎靡，我们认为刚刚过去的二季度“类通缩”现象已经较为明显。综合来看或许汇率与资本逸出并不是当前宏观管理的主要矛盾，经济其衍生出的就业问题更为关键，政策重点在修复。
在手段上，小作文期待的政策组合大概率不会出现。如我们前文所分析，在房地产逐步与中国经济相脱钩、在经济增速逐步对信贷投放脱敏的背景之下，我们认为当前政策环境并不是流动性不够，而是货币之水难以流向应去之处。因此以往央行通过降低存款准备金率投放流动性并结合MLF降息引导广谱利率下行以降低资金成本的组合拳，大概率对于预期的扭转大概率效果不佳。政策有，但不会是超大宽松组合。
应高度关注Q2经济数据与月末局会议。Q2经济增速由于基数混乱，可能读数也有干扰性。有两种方式建立观察的基准：一是以复合增速计算，以2021年为基准的话，若要2023全年完成5.0%经济增速目标，需要对应两年复合平均增速达到4.1%。如果Q2单季度需要达到CAGR=4.1%对应Q2同比应达到7.9%水平。二是失业率，尤其是弹性较大、反应大中专院校就业态势的16-24岁青年失业率，也是一个观察经济修复斜率的重要窗口。因此综上，月末用作承接下半年的局会议十分值得关注，是最终政策定调的观察窗口。
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