整理：念青，链捕手
美国时间12月14日10点，美国参议院银行、住房和城市事务委员会举行了一场围绕稳定币的听证会，主题为“稳定币：它们如何工作，它们如何使用，以及它们的风险是什么？”。
OpenMarketsInstitute金融政策主任AlexisGoldstein、Circle?首席战略官兼全球政策负责人DanteDisparte、DavisPolk&Wardwell律师事务所和LLP合伙人JaiMassari、美国大学华盛顿法学院教授HilaryJ.Allen等四位证人出席了会议。
链捕手就“如何监管稳定币”这一核心问题，对两位法律背景的证人JaiMassari和HilaryJ.Allen的发言做了提炼和整理。
一、稳定币的使用存在哪些风险？
就像之前对公共和私人货币的创新一样，稳定币也存在与早期货币相同的核心监管问题：包括消费者保护、系统稳定、安全稳健，以及打击非法金融等。但深思熟虑后监管，或许会让稳定币提供更多好处，比如更低的成本、更快的服务、可编程的智能合约新服务、扩大财务包容性的机会、更大的可追溯性，以及通过使用分布式网络增强运营弹性的潜力。
美国参议院Brown：美联储的新提名人对加密货币持些许的怀疑态度:1月18日消息，美国参议院银行委员会主席Brown表示，美联储提名人选听证会可能会在2月初举行，美联储的新提名人对加密货币持些许的怀疑态度。（金十）[2022/1/19 8:57:50]
稳定币分为两种，一种是和美元1：1挂钩的，由实际资产支撑的稳定币；一种是依靠计算机程序来调剂供应的稳定币。目前算法稳定币的应用尚不广泛，所以今天主要讨论的是前一种稳定币的监管，但算法稳定币也应该被置于监管机构的雷达范围内。
JaiMassari认为，稳定币并不算新鲜，它很像是一种“狭义银行”的形式，因为它们不进行到期和流动性转换，通常被认为比部分准备储备银行更安全。稳定币的基本商业模式是作为一种支付工具，当下主要用于加密货币交易和去中心化金融(DeFi)应用程序。
目前稳定币还处于银行体系和实体经济的边缘。然而，随着稳定币在零售支付等更广泛层面的应用，基于区块链技术的支付将成为现有支付系统的补充。由此，稳定币将提供一种把支付服务与信贷服务脱钩的方式，增加了来自新进入者的竞争、扩大服务、降低消费者成本和更大的金融包容性机会的潜力。
美国参议员敦促国会阻止财政部挑选加密货币的赢家和输家:8月7日消息，在白宫批准加密税修正案之后，人们担心美国政府正在挑选加密货币领域的赢家和输家。美国参议员Pat Toomey ?表示：“美国财政部希望在他们认为合适的情况下最大限度地灵活地监管和征税加密货币。国会不应该允许这种情况发生”。此外，他表明会继续敦促立法者不要急于实施法规，并呼吁“在进行将加密货币推向海外的潜在破坏性变化之前”进行全面的公开辩论，以保护美国的创新。（Bitcoin.com)[2021/8/8 1:41:14]
但这样一来，如果稳定币的发行接近一定规模，尤其是和传统金融的关系越来越深，各种问题也会暴露出来，例如设计不良准备金运行的风险、与支付系统运行相关的风险、规模风险以及监管差距产生的风险。
二、为什么PWG要求“稳定币发行主体为存款保险机构”是不必要的？
基于稳定币的风险问题，美国总统金融市场工作组曾于上个月发布了一份稳定币报告，其中确定了与稳定币相关的一些风险，并就解决这些风险提出了三项建议。PWG报告的其中一项建议如下：
为应对稳定币的风险，引导稳定币的良好运行，立法应要求稳定发行主体成为被银行投保的存款机构。
美国参议员Cynthia Lummis：确保在不损害技术的情况下有效地将数字资产整合税法中:美国怀俄明州参议员Cynthia Lummis在推特中就美国参议院财政委员会主席RonWyden和参议员PatToomey及CynthiaLummis已针对基础建设法案的加密货币税收条款提交修正案一事进行表示：数字资产将继续存在，虽然需要做更多的工作，但 Wyden、Lummis 修正案将它们整合到金融体系中，同时为创新留出了空间。金融创新是两党合作的。我们需要共和党人和民主党人的意见，以确保我们在不损害技术的情况下有效地将数字资产整合到我们的税法中。随着我们将金融业带入 21 世纪，我期待着继续这项工作。[2021/8/5 1:35:15]
对此，JaiMassari表示，让稳定币发行人受到类似于FDIC保险银行的监管是“行不通的”和“不必要的”。她表示，这些公司已经能够将其稳定币储备的风险限制为“短期流动资产，并要求这些储备的市场价值不低于已发行稳定币的面值”。
如果不对现有的银行监管框架进行调整，保险存款要求是不可行的，因为银行受到杠杆和基于风险的资本比率的影响，这些比率是根据其大部分资产比现金等价物相对缺乏流动性，并且风险更大的假设进行校准的。特别是杠杆率支持风险加权资本要求。
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举个例子，一个杠杆率为4%的稳定币发行主体需要持有1040亿美元的货币和现金等价物，才能发行1000亿美元的流通稳定币，并以股东权益的形式缓冲40亿美元的所需资本。稳定币发行主体的资产可能仅限于现金、银行存款和短期美国债券等现金等价物，因此没有传统银行从事信用卡贷款、房地产贷款和商业贷款的能力来支付所需的资本成本。
因此，除非国会重新校准比率，否则稳定发行者的商业模式对被保险存款机构来说是不经济的。
HilaryJ.Allen则认为，如果立法者和监管机构将稳定币视为受监管的存款保险机构，合法化的稳定币将大力推动DeFi的增长。但DeFi是一种脆弱的影子银行系统，如果DeFi达到很大规模，它可能会破坏实体经济。
DeFi严重依赖于集中式的加密服务，而这些服务反过来又依赖于传统的金融服务。《经济学人》最近的一篇文章提到：“问题是，到目前为止，所有这些奇特的金融工程还没有‘真正的’经济可以服务。相反，它支撑了一个无形的：大多数使用DeFi的人这样做是为了促进或利用他们在众多投机代币之一上的下注。”
美国参议院两党小组将公布9080亿美元的经济刺激计划:消息人士称，美国参议院两党小组将公布规模达9080亿美元的经济刺激计划。（金十）[2020/12/2 22:47:45]
现在，任何拥有计算机编程知识的人都可以凭空创造资产，而无约束的金融资产供应意味着资产泡沫增长的机会，更多的资产在贬值期间被抛售。更多的资产也意味着更多的交易，意味着更多的交易对手之间的合同关系，由此通过系统传递冲击。
正如PWG报告的观察，有资产支持的稳定币可能容易受到挤兑。如遇黑客攻击造成情绪恐慌，那持有者就会赎回其稳定币，迫使稳定币的发行者开始清算支持稳定币的资产储备，压低这些资产的市场价值，并丧失稳定币作为一种交易手段的能力。
但稳定币的监管与银行存款不同。有两个重要方面：一是双方使用存款的期望不同；二是中介资本方面发挥不同的作用。由于这些差异，稳定币不应该被置于银行监管的范围内，而是由金融稳定监督委员会(FSOC)和金融研究办公室(OFR)监测其预期和变化。
除此之外，一旦稳定币被纳入银行监管系统。一些拥有广泛用户基础的大型科技公司如Meta就会迅速采用稳定币作为新的支付系统，其影响力不可估量，可能会重构现实世界的经济系统。届时，企业巨头的垄断将会对金融稳定构成真正的威胁。
HilaryJ.Allen教授还建议到，要求“稳定币发行主体为存款保险机构”，这种监管方式过于微观审慎。监管不应该只关注个别稳定币机构，不能单纯假设如果一个机构稳定，整个金融体系就会受益。然而，2008年金融危机的一个重要教训是，金融稳定监管在方向上应该是“宏观审慎”的，这意味着我们应该考虑监管决策的系统性后果。
三、究竟该如何监管稳定币？
1、适度扩大美国联邦政府的角色和作用
JaiMassari表示，如今，美国稳定币发行商和数字钱包服务提供商主要受各州在货币发行机制度和信托公司当局下的监管。美国各州之间的监管政策各有不同，例如纽约为特殊用途的虚拟货币设立了特殊许可程序，在此框架下可监管稳定币活动；怀俄明州已经开发了自己的特殊用途银行许可证，以适应加密货币的托管和支付活动。
但扩大联邦角色很可能是适当和有用的。需要设计一项新的联邦宪章，可以适应以发行稳定币为前提，完全以短期流动资产和提供相关支付服务为前提的商业模式。该章程可以对储备资产组合施加要求，同时根据业务模式的性质调整杠杆比率或基于风险的资本要求。它还可能限制稳定币发行人从事风险较高的活动，以尽量减少对储备资产的索赔。
2、全面禁止或颁布经营许可证
HilaryJ.Allen教授建议，考虑到稳定币固有的脆弱性，DeFi生态系统之外的效用有限，以及蚕食货币政策的可能性，国会应该考虑禁止稳定币。如果国会不希望实施全面禁令，还可考虑稳定币的许可制度，发行主体能够列出以下证明才可获得经营许可：
1）稳定币具有与现实经济增长相关的目的；
2）发行人有能力管理与稳定币储备和技术相关的风险；
3）稳定币不会影响金融稳定；
4）稳定币不会对美国货币政策构成威胁。
3、更宏观、有限度的干预措施
HilaryJ.Allen一直主张反对将稳定币纳入银行监管的范围内，这意味着稳定币将更加脆弱。为了限制稳定币发行过程中的影响，需要考虑以下措施：
限制投资者对稳定币稳定性的预期；
监控稳定币的使用情况和动态变化；
防止大型科技公司和受监管存款机构发行稳定币；
防止受监管存款机构接受稳定币发行主体的存款。
除此之外，HilaryJ.Allen教授还提出了一些更加切实可行的建议：
SEC和CFTC应继续监督其管辖范围内的稳定币，以确保投资者受到保护。具体而言，SEC和CFTC应防止稳定币发行主体鼓吹“稳定币要更加稳定”，并强制披露支持其管辖范围下的任何稳定币的储备金内容。除此之外，金融研究办公室和金融稳定监督委员会应负责监测稳定币的增长。
被保险存款机构及其控股公司的监管机构应发布指导方针，明确指出，在存款账户中持有存款储备和投资任何加密资产是违反安全条例的。
被保险的保管机构不得发行自己的稳定币。
最后，我们以此次听证会上参议员PatToomey(R-Pa.)的部分发言作为总结。Toomey表示，稳定币的发行不应仅限于有保险的存款机构：首先，稳定币发行商的商业模式与传统银行不同；其次，要求所有稳定币发行商都成为银行会扼杀创新；第三，支付活动的监管应创造一个公平的竞争环境。
所有稳定币发行商都应采取明确的赎回政策，披露有关支持稳定币的资产的要求，并可能满足流动性和资产质量要求。监管应保护使用稳定币的个人的隐私、安全和机密，包括允许客户选择不与第三方共享任何信息。鉴于稳定币等新兴技术，《银行保密法》下的金融监督要求应现代化，包括对现有金融机构的要求。
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