作者：BitMartResearch,Kevin?
当地时间8月9日，Coinbase发布2022年Q2财报。数据显示，Coinbase第二季度的交易量、营收和净利润等核心指标再次大幅下降，连续两个季度出现亏损。财报发布后，亏损11亿美元显然超出了市场预期，?Coinbase股价应声大跌，单日跌幅超过10%。
一、财报综述
交易量
交易量是衡量一家加密货币交易所最重要的指标之一。Coinbase第二季度的总交易量为2170亿美元，同比下降53.03%，环比下降29.77%。其中，普通用户的交易量为460亿美元，同比下降68.28%，环比下降37.84%；机构用户的交易量为1710亿美元，同比下降46.06%，环比下降27.23%。也就是说，散户和机构用户的交易量都出现了大幅下降，散户的交易量下跌幅度更大。
图1：Coinbase交易量变化
从交易量占比来看，Coinbase依然是机构用户为主，占比78.8%，相较于上一季度上涨2.75%，机构用户交易量占比连续两个季度上涨。在市场行情不好的时候，用户的交易热情下降，这个现象在散户身上体现的更加明显。
图2：不同用户的交易量占比
不同加密货币的交易量占比也发生了显著变化。尽管Coinbase不断上线新的加密货币，但是BTC和ETH的交易量占比都上涨。也就是说，用户对非主流加密货币的交易兴趣降低，更倾向于选择风险相对更小的主流加密货币。同时，机构用户对风控和交易币种有更严格的要求，这也是促成BTC和ETH的交易量占比上涨的因素。
英格兰银行副行长：加密货币必须建立明确的监管框架:7月13日消息，英格兰银行（Bank of England）副行长Jon Cunliffe将加密货币市场比作一架不安全的飞机，“人们不会在不安全的飞机上待太久。需要一个明确的加密货币监管框架来解决与市场低迷相关的风险。加密货币技术提供了真正的金融创新。然而，成功和可持续的创新需要一个可靠管理风险的框架。”
早些时候，他表示，“加密货币也需要在传统金融市场层面进行监管。在传统金融市场中，存在保护投资者免受无法弥补损失的监管。”（Cointelegraph）[2022/7/13 2:09:07]
图3：不同加密货币的交易量占比
营收
Coinbase第二季度净营收为8.03亿美元，同比下降60.52%，环比下降31.1%。Coinbase的营收主要分为两部分：交易收入、订阅和服务收入。
图4：Coinbase营收变化
交易收入为6.55亿美元，同比下降66.1%，环比下降35.32%，交易量的大幅下降直接影响了Coinbase的交易收入。其中，普通用户贡献的交易收入为6.16亿，机构用户贡献的交易收入为0.39亿。如前文所述，机构用户的交易量远高于散户，但是机构用户贡献的交易手续费收入却非常低，说明两者在交易手续费的计算方式上有很大的区别。机构用户的平均手续费率远远低于散户，约为散户的1.7%。
声音 | 深圳市地方金融监管局：数字货币研究相关工作正在逐步推进中:据证券时报消息，记者从深圳市地方金融监管局获悉，包括推动创业板注册制改革、数字货币研究在内的相关工作，正在逐步推进中。[2019/9/5]
订阅和服务收入为1.47亿美元，同比上升44%，环比下降2.96%。可以看出，经过一年多的发展，Coinbase在收入多元化方面有很大的进步。同时，在市场下行的情况下，这部分收入受到的影响相对较小，逐渐成为Coinbase平台营收的重要组成部分。在整个收入结构中的占比，订阅和服务收入也从上季度的13%上涨至18.37%，涨幅明显。
图5：Coinbase订阅和服务收入占比
订阅和服务收入的详细信息如下。区块奖励为6800万美元，环比下降16%，主要是币价下跌导致Staking收入降低。尽管参与托管的用户数量增加，但托管收入为2200万美元，环比下降30%，这也是币价下跌造成的。Earn?campaign活动带来的收入为250万美元，环比下降58%。利息收入为3300万美元，环比上涨211%，增长幅度非常大，这主要是USDC的相关活动和托管资金产生的利息。其他订阅和服务带来的收入约2200万美元，大致与上季度持平。
运营支出
Coinbase第二季度总体运营支出为18.53亿美元，同比增长36.91%，环比增长7.66%。在营收明显下降的同时，运营支出仍然在继续增长，这也直接导致Coinbase连续两个季度出现亏损。
动态 | 巴哈马证券监管机构提出令牌销售规则:据coindesk消息，巴哈马的证券监管机构正在推动一项新的代币项目框架，旨在将该岛国变成区块链初创公司的首选管辖区。[2019/5/17]
图6：Coinbase运营支出
在运营支出中，交易费用为1.67亿美元，环比下降39.81%；市场营销支出为1.41亿美元，环比下降29.62%；技术研发支出为6.09亿美元，环比上升6.75%；行政管理支出为4.7亿美元，环比上升13.68%；架构重组支出为0.43亿美元，这是Q2新增的支出项；其他运营支出为4.23亿美元，环比上升63.5%。
图7：各项支出占比
从上述数据可以看出，交易费用和市场营销在第二季度都有所下降，运营支出增加的主要原因是技术研发、行政管理、架构重组和其他运营支出的增加。其中，技术研发、行政管理和架构重组支出上涨的是由于员工成本、离职补偿的增加；其他运营支出主要是由于加密货币资产减值所导致的。
平台资产
Coinbase的平台总资产为960亿美元，同比下降46.67%，环比下降62.5%。根据CoinMarketCap数据，粗略估算出加密货币市场总市值环比下降60%，大致与Coinbase的平台总资产环比下降处于同等水平，这意味着加密货币价格下跌是造成平台资产下降的主要原因，Coinbase持有的加密货币数量变化不大。
动态 | 印度国家软件和服务公司协会呼吁加强加密货币等领域监管:据Bitcoin.com消息，印度国家软件和服务公司协会发布了一份报告，呼吁加强监管，尤其是在加密货币等领域。根据该协会的说法，缺乏法律透明度和加密货币禁令阻碍了该领域的投资，损害了加密货币交易所，并将投资者赶出了该国。[2019/2/23]
图8：平台资产
BTC占比为44%，比上季度略有上升，ETH占比为20%，与上季度相比下降明显。根据资产规模、资产占比和当时的资产价格，可以大致推算出Coinbase持有的BTC数量远超过近期媒体曝出的60万枚。
图9：Coinbase的平台资产占比
二、Coinbase前景展望
作为加密货币行业翘楚，Coinbase在过去几年取得了辉煌成就，为合规交易所的发展指明方向。然而，从过去两个季度披露的财报信息来看，内忧外患之下的Coinbase面临重重困境，未来的发展前景并不明朗。
首先，Coinbase一直在财报中强调周期的重要性，这一点我们非常认同。目前的宏观经济环境叠加加密货币行业的周期规律，短期内整个市场不会大规模持续上涨。在2022年第一季度财报中，Coinbase将加密货币价格和波动率的走低列为业绩下滑的重要原因。第二季度的市场波动率提高，但Coinbase的交易量仍然大幅下降，这是由Coinbase单一的产品结构造成的，缺少衍生品交易严重制约Coinbase进一步发展。熊市中衍生品的交易量占比会进一步提高，只提供现货交易的Coinbase会面临更加不利的局面。
政策 | 财政部：利用区块链等技术推动政府职能转变及监管方式创新:财政部发布《狠抓规范管理 强化示范引领——财政部前三批PPP示范项目整改情况通报》，《通报》指出，下一步，财政部将继续认真贯彻党中央、国务院决策部署，坚决打赢防范化解风险攻坚战。采用大数据手段创新管理方式。充分利用大数据、人工智能、云计算、区块链等信息技术，建立跨地域、全行业、穿透行政层级、全生命周期管理的大数据监管服务平台，推动政府职能的转变和监管方式的创新。[2018/9/14]
第二，Coinbase当前的用户数量达到1.03亿，对于加密货币交易所来说，这是一个非常大的数字。但Coinbase的用户市场比较集中，绝大多数是美国用户。美国的总人口约为3.3亿，持有股票或基金的人数在1亿左右。也就是说，Coinbase的美国用户数量应该已经达到瓶颈，未来再发生大规模增长的可能性非常小，Coinbase需要开拓其他市场。
第三，合规一直是Coinbase最大的优势和亮点，但Coinbase为合规的代价也非常高。除产品结构之外，Coinbase上线新的币种也一直受到限制。自从Coinbase加快的上线新资产的频率以来，SEC对Coinbase的审查也有所增加。
SEC要求Coinbase提供客户计划、运营以及现有和预期未来产品的文件和信息，包括上线资产的流程、分类、质押计划，以及稳定币和收益生成产品。近日，Coinbase提供交易的7种代币被SEC列为证券，同时Coinbase也被调查是否不当允许美国人交易本应注册为证券的数字资产。为了满足这些监管和合规的要求，Coinbase付出了大量资金和精力，对它的创新也非常不利。
第四，Coinbase在开拓机构用户方面做了很多工作，包括近期与贝莱德达成合作，提振了公司股价。但机构用户对Coinbase的交易收入贡献很少，这部分工作成果不明显。Coinbase自己也指出散户去其他交易所进行交易，散户流失对Coinbase的影响很大。
第五，主流投资机构对加密货币市场的兴趣有所减弱。Coinbase股价下跌严重，年初到现在已经下跌超过70%，目前已经远低于上市首日381美元的开盘价。同时，BTC和美股等金融资产的相关性变高，在资产多样化配置中的作用变小，这也会影响到新的资金和人员进入这个市场。
三、对行业的启示
Coinbase基于7月数据对Q3做了进一步预测。Coinbase认为，由于7月的月活用户进一步下降，Q3的MTUs可能会低于Q2，并且非投资用户在MTUs中所占比例会进一步提高；7月的月交易量低于Q2月均水平，因此Q3的交易量可能会低于Q2。我们不认同Coinbase对Q3的预测。我们认为加密货币市场会在Q3回暖，交易量和交易用户等指标会高于Q2。Coinbase对Q3不看好可能是因为美国市场的疲软。
交易所的收入主要来自于交易手续费，在市场行情不好时，交易所的收入下降很快。根据以往的经验，熊市的交易量相比于牛市会下降90%以上。在收入大幅下降的背景下，如果不控制支出，很容易会出现亏损。Coinbase在Q2裁员18%，约1100人，但公司员工总数与上季度基本持平。这说明Coinbase在第二季度初期对市场判断出现失误，没有及时调整招聘策略，继续招聘员工后又迅速裁员，造成了更大的损失。
收入多元化是交易所未来的发展趋势，除交易手续费之外，订阅和服务收入的重要性会越来越高。Coinbase的MTUs在二季度下降不明显，其中一个关键因素就是67%的用户尝试了非交易业务，例如Staking等。同时，参与非交易业务的用户的留存可能性高于交易用户。
图10：月交易用户数量
Coinbase接下来5个重点发展方向包括：Coinbase零售平台、CoinbasePrime、Staking、开发者解决方案和Web3。这与Coinbase早年提出的3个战略支柱相吻合，即投资平台、金融系统和应用程序平台。Coinbase零售平台和CoinbasePrime是面向不同群体的投资平台。
Staking是金融系统的一种产品，但Staking高收益的可持续性存疑，未来会逐渐与主流投资产品接近。开发者解决方案对应了应用程序平台，我们认为这个平台的想象空间非常大，可以从云服务、风控、支付等各个层面对行业开发者提供帮助。在第二季度，CoinbaseCloud已经为Coinbase带来千万美元的收入。Web3是行业未来的发展方向，目前能直接变现的场景还不多，但对于引流的帮助很大，其中钱包值得重点关注。
最后，还是说回监管和合规问题。一直有声音说加密货币行业需要拥抱监管才能继续发展壮大，这对于整个行业当然是没错的。但从行业内部的角度来看，监管的不平衡显然会降低Coinbase相对于其他头部交易所的竞争力。加密货币行业还在不断快速发展，交易所也需要适应发展并持续创新，过早被严格监管不是一件好事。
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